佳兆业成“黑天鹅”

1月12日晚间，坠落中的佳兆业向外界释放出一则求生讯息：汇丰银行对其豁免债务违约。

然而，毕竟违约已成事实。

1月8日，一笔总金额5亿美元10.25%的2020年票据当日本应该付出半年利息，约2300万美元。佳兆业称，当日并未偿还。美元债息未按期兑付让佳兆业成为首家美元债违约的内地房企。专家分析，高息票据金额高、无担保、期限长，而且用途无管制，而一旦违约极易引发即时清偿。

债资信评估有限责任公司评级业务部马小明认为，佳兆业债券违约事件在一定程度上引发了债券市场的部分忧虑及关联反应，其已导致其他内地房企相关美元债券收益率大幅飙升。同时，若佳兆业后续触发交叉违约条款，或将进一步抬升房企海外融资成本。

事实上，佳兆业违约作为行业“黑天鹅”事件的影响已经显现。据过往经验，每年1月为内房企业发债高峰期，而近日不少内地开发商都表示在考虑发债“暂缓”，预计春节前不会有太多房企发债。

而德意志银行则明确表示，佳兆业的债务违约问题引起市场对非国有开发商的股票和债券市场的忧虑，或影响行业未来3-6个月的融资情况。

但利得金融服务集团品牌市场合作部总监谈佳隆则表示，房地产企业融资杠杆较高的行业特性突出，因此局部性出现房地产企业债务违约是市场“出清”的正常表现，但这并不意味着房地产企业融资成本会普遍上升。

房企生存环境逆转

“环境变化是房企面临债务危机的重要原因。”中国社科院金融研究所研究员易宪容分析，国内房企目前面临着几个方面的夹击。一是美元强势紧缩，海外融资成本上升。二是房地产市场的周期性调整，国内金融机构对房企贷款收缩。同时，影子银行让企业的融资成本过高，也有可能成为压垮房地产企业的最后一根稻草。

易宪容表示，该事件可能是国内房地产市场的普遍现象。随着房地产市场周期性调整向深度及广度发展，国内房地产企业的各种债务风险都可能暴露出来。事实上，这也是去年10月政府突然出台房贷新政及降息的目的所在。

对此，谈佳隆分析，导致房地产企业出现违约的主要原因是融资杠杆较高，使得企业的负债率较高导致的，高杠杆融资在经济上升周期会扩大效益，而经济进入平稳期甚至下降期则会导致现金流的紧张，这是部分房地产企业出现债务违约的根本原因。未来销售回款的能力差、回款慢、负债高的企业压力会比较大。

闽系房企高负债遭联想

业内人士预计，佳兆业此次违约风波或将只是冰山一角。其中，高负债率也是企业面临违约风险的一个重要原因。

据克而瑞研究中心的一份研究报告指出，去年三季度，房地产行业净负债率在100%高位上环比企稳，而不同规模的房企显著分化。总体上，大房企负债率和负债结构全面优化，但中型房企负债率继续恶化，小房企净负债率在高位徘徊。

万科、保利地产、招商地产、金地集团4家大型房企截至去年三季度末的净负债率水平处于62%的低位，万科的净负债率仅为26.2%。相比之下，中粮地产、华侨城、金融街、金科等15家中型房企净负债率为137%，环比上升3个百分点，逼近高位警戒线；120家小房企净负债率109%，环比微增1个百分点。

近年来扩张迅猛的两家闽系房企的净负债率更是高达546%和454%，环比均激增约70个百分点，同比均飙升约300个百分点。

以其中一家为例，由于斥巨资拿地且扩张迅猛，该企业的资金及负债率一直是行业内关注的焦点。该公司去年在营收和净利润增长放缓之际，公司借款却又有所增加。去年三季度期末的短期借款为64.66亿元，长期借款额度也高达253.8亿元，其中短期借款比半年时的71.87亿元有所减少，但长期借款比半年时的249亿元增加了4.8亿元。

业内人士分析，该公司去年逆势拿地，而高价地数量为数不少，是让其负债率不断的重要原因。同时，该公司开发了相当多的高端楼盘，受市场低迷所限也影响了其回款速度，随着该公司债务兑付期的来临，未来必将面对越来越大的违约风险。

恒盛或成下一个佳兆业

谁将成为下一个面临债务违约的房企正在成为新一轮楼市的猜想。

而近日负面新闻缠身的恒盛地产被预测将成为下一个佳兆业。目前恒盛地产多个项目陷入多起诉讼，多个民间借贷者及数家信托公司受到牵连，违约风险正在累积。

资料显示，恒盛地产的海外债券正在变为垃圾债。其2018年到期的一只债券已经连续4个月下跌，目前已经跌至每1美元面值为68美分的水平。违约风险正在累积。国际投资者已经对恒盛地产的基本面产生了深深的担忧。

这家曾风光无限的上海民营房企，在2009年和恒大、龙湖等企业在同一时间段上市，从上市初期年销售额67亿元一度冲至年销售133亿元规模，年度最高溢利达到36亿元。但其势头从2012年开始急转直下，到2014年中期仅销售19亿元并开始亏损，且半年亏损高达2.21亿元。有迹象显示，复杂的资本运作与关联交易正在摧毁该公司。

业内人士表示，房地产业属于资金密集型行业，开发周期长、资金投入量大，而企业一般自有资金投入较少，现金流状况受项目建设和销售进展状况影响大，主要依靠外部资金及销售回款滚动经营。一旦房企遭遇不可控的突发事件，项目销售回款将一定程度受阻，经营资金链也会面临较大考验。同时，清晰的股权结构、明确的责权利益，是一个企业平稳运作的基石，过于复杂的运作模式，无论是人员还是项目出现问题，将导致整个企业生态系统恶化，甚至企业信用状况出现危机。

谈佳隆分析，政府已明确支持房企采用多种金融工具改善房地产信贷供给，稳定房地产需求端。为避免债务风险集聚，需要进一步通过债券、基金等金融工具和产品多渠道筹集社会资金推动房地产行业发展，将房地产蕴含的金融风险有效、合理地向社会进行分散，使得风险和收益定价更为合理，防范产生系统性金融风险。